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摘 要： 內(nèi)容提要：數(shù)字技術(shù)投資對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大，但其對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響依然沒有獲得普遍共識(shí)。本文運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)爬蟲技術(shù)和事件研究法，以 20102018 年發(fā)布人工智能、區(qū)塊鏈、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)和物聯(lián)網(wǎng)等 5 種新興數(shù)字技術(shù)公告的 219 家上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)了數(shù)
內(nèi)容提要：數(shù)字技術(shù)投資對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大，但其對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響依然沒有獲得普遍共識(shí)。本文運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)爬蟲技術(shù)和事件研究法，以 2010—2018 年發(fā)布人工智能、區(qū)塊鏈、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)和物聯(lián)網(wǎng)等 5 種新興數(shù)字技術(shù)公告的 219 家上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)了數(shù)字技術(shù)投資公告對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響。研究結(jié)果顯示，數(shù)字技術(shù)投資公告對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生了顯著的正向影響，但這種影響隨時(shí)間推移呈下降趨勢(shì)。其中，[0，+ 1]事件窗口期的影響最大。研究結(jié)果還顯示，不同數(shù)字技術(shù)投資公告會(huì)引起顯著不同的市場(chǎng)反應(yīng)。除此之外，不同行業(yè)屬性、企業(yè)規(guī)模和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)公司的數(shù)字技術(shù)投資市場(chǎng)反應(yīng)也有顯著差異，IT 行業(yè)、大公司以及國(guó)有企業(yè)上市公司的累積平均異常收益率值相對(duì)更高。
關(guān)鍵詞：數(shù)字經(jīng)濟(jì) 數(shù)字技術(shù)投資 市場(chǎng)價(jià)值 市場(chǎng)反應(yīng) 事件研究
一、問題提出
當(dāng)今世界正處在由數(shù)字技術(shù)革命帶來(lái)的跨越發(fā)展和彎道超車的重大戰(zhàn)略機(jī)遇期，大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)成為世界各國(guó)謀求全球競(jìng)爭(zhēng)新優(yōu)勢(shì)和發(fā)展制高點(diǎn)的重要戰(zhàn)略方向。2016 年二十國(guó)集團(tuán)(G20)杭州峰會(huì)通過了《二十國(guó)集團(tuán)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展與合作倡議》，表明發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在全球范圍內(nèi)獲得共識(shí)。面對(duì)新的歷史機(jī)遇，黨中央高度重視數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。十九大以來(lái)，習(xí)近平同志就加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)表了一系列重要講話，黨中央做出了一系列重大戰(zhàn)略部署，促進(jìn)了數(shù)字經(jīng)濟(jì)在中國(guó)的蓬勃發(fā)展。根據(jù)中國(guó)信息通信研究院統(tǒng)計(jì)，2018 年中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)到 4.73 萬(wàn)億美元，依然保持全球第二大數(shù)字經(jīng)濟(jì)體的地位，各項(xiàng)新興數(shù)字技術(shù)均得到了廣泛的應(yīng)用。但從全球范圍看，由于受到預(yù)算、資源和接受度的影響和限制，通過加大數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新投入、加強(qiáng)數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、加速數(shù)字產(chǎn)業(yè)化發(fā)展、加快產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型來(lái)推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展，尚未得到企業(yè)的普遍響應(yīng)。根據(jù)相關(guān)調(diào)查報(bào)告，2019 年有 6 1%的美國(guó)企業(yè)計(jì)劃投資數(shù)字化技術(shù)， 41%的美國(guó)企業(yè)表示數(shù)字技術(shù)對(duì)其業(yè)務(wù)戰(zhàn)略并不重要，只有 25%的美國(guó)企業(yè)認(rèn)為投資數(shù)字技術(shù)可以增加市場(chǎng)準(zhǔn)入的機(jī)會(huì)[1]。中國(guó)信息通信研究院 2019 年發(fā)布的《投資與科技調(diào)研報(bào)告》顯示，針對(duì) 5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、區(qū)塊鏈、云計(jì)算和大數(shù)據(jù)等新興技術(shù)的投資關(guān)注度而言，有 67%的被調(diào)查者表示無(wú)法判斷相關(guān)領(lǐng)域初創(chuàng)企業(yè)的技術(shù)是否可行。可見，世界各國(guó)在推動(dòng)數(shù)字技術(shù)投資的道路上依然面臨較大阻力，加強(qiáng)數(shù)字技術(shù)投資的理論研究不僅可以為政府部門制定相關(guān)政策提供參考，也可以為企業(yè)加快數(shù)字技術(shù)投資和應(yīng)用提供指導(dǎo)。
資本市場(chǎng)在當(dāng)今技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展中扮演著越來(lái)越重要的角色，其不僅為技術(shù)創(chuàng)新投入提供重要的資金支持，也為技術(shù)創(chuàng)新評(píng)價(jià)提供重要的參考依據(jù)。如果一項(xiàng)技術(shù)創(chuàng)新獲得資本市場(chǎng)的認(rèn)可，則該項(xiàng)技術(shù)將會(huì)幫助企業(yè)更容易獲得更多的資本進(jìn)行擴(kuò)張;相反，如果一項(xiàng)技術(shù)創(chuàng)新未獲得資本市場(chǎng)的認(rèn)可，則該項(xiàng)技術(shù)將不僅難以獲得所需要的資金支持，還會(huì)造成公司股票價(jià)格下跌，從而帶來(lái)更為糟糕的結(jié)果。這使得運(yùn)用資本市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)定特定事件市場(chǎng)反應(yīng)的事件研究方法，成為評(píng)估信息技術(shù)投資(簡(jiǎn)稱 IT 投資)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的重要研究方法。
自事件研究法被用來(lái)對(duì) IT 投資公告的市場(chǎng)反應(yīng)展開研究以來(lái)[2]，已有大量文獻(xiàn)利用事件研究法對(duì)各類 IT 投資的市場(chǎng)反應(yīng)展開了研究。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，雖然 IT 投資從長(zhǎng)期來(lái)看會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生積極的影響，但資本市場(chǎng)對(duì) IT 投資公告的短期反應(yīng)并不一致[3 -4]。近年來(lái)，隨著新興數(shù)字技術(shù)的迅猛發(fā)展，學(xué)者開始利用事件研究法對(duì)大數(shù)據(jù)[5 -7]、區(qū)塊鏈[8 -14]、云計(jì)算[15 -19]等技術(shù)投資公告的市場(chǎng)反應(yīng)展開研究。也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)并沒有對(duì)相關(guān)數(shù)字技術(shù)投資公告做出應(yīng)有的積極反應(yīng)[5，17]。目前，已有部分文獻(xiàn)利用事件研究法對(duì)以大數(shù)據(jù)、云計(jì)算為代表的數(shù)字技術(shù)投資對(duì) A 股上市公司市場(chǎng)價(jià)值的影響展開了研究[20 -22]。
上述研究為探索數(shù)字技術(shù)投資對(duì)中國(guó)企業(yè)價(jià)值的影響提供了很好的借鑒，但依然存在兩方面的局限：一方面，大部分文獻(xiàn)以海外成熟資本市場(chǎng)為研究對(duì)象，缺乏對(duì)發(fā)展中國(guó)家資本市場(chǎng)的探索;另一方面，大部分文獻(xiàn)以單項(xiàng)數(shù)字技術(shù)投資作為研究對(duì)象，缺乏對(duì)多種數(shù)字技術(shù)投資的比較�；诖�，本文在對(duì)數(shù)字技術(shù)進(jìn)行界定的基礎(chǔ)上，以 A 股上市公司為樣本，利用事件研究法，對(duì) 2010—2018 年以人工智能、區(qū)塊鏈、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)和物聯(lián)網(wǎng)為代表的新興數(shù)字技術(shù)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值帶來(lái)的影響進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，為中國(guó)加大數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新投入和加強(qiáng)數(shù)字技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施投資提供理論依據(jù)和政策建議。
二、數(shù)字技術(shù)界定與研究假設(shè)
(一)數(shù)字技術(shù)界定
對(duì)數(shù)字技術(shù)進(jìn)行定義是進(jìn)行數(shù)字技術(shù)投資相關(guān)領(lǐng)域研究的前提條件，但目前國(guó)內(nèi)外對(duì)數(shù)字技術(shù)還沒有形成明確而統(tǒng)一的定義，且其概念應(yīng)用的價(jià)值要遠(yuǎn)大于其內(nèi)涵分析的意義。在谷歌中以“digital technology” 作為標(biāo)題關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，找到 4 000 萬(wàn)條結(jié)果(搜索時(shí)間為 2019 年 12 月 10 日，后同)，在百度中以“數(shù)字技術(shù)”作為標(biāo)題關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，找到 3 040 萬(wàn)條結(jié)果;而在科學(xué)網(wǎng)(Web of Science)中以“digital technolog *”作為標(biāo)題關(guān)鍵詞進(jìn)行檢索，找到 1 561 條結(jié)果，在中國(guó)知網(wǎng)中以 “數(shù)字技術(shù)”作為標(biāo)題關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，僅找到 197 條結(jié)果。
數(shù)字經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上是以數(shù)字技術(shù)方式進(jìn)行生產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)形態(tài)[23]。因此，可以通過數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義反向推斷代表性數(shù)字技術(shù)。為了更好地突出代表性數(shù)字技術(shù)發(fā)展的全球性特征，本文以 G20、經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織(OECD)和聯(lián)合國(guó)等國(guó)際組織對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的定義進(jìn)行代表性數(shù)字技術(shù)界定。
1.二十國(guó)集團(tuán)(G20)
2016 年 G20 中國(guó)杭州峰會(huì)通過的《二十國(guó)集團(tuán)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展與合作倡議》將數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義為：數(shù)字經(jīng)濟(jì)是指以使用數(shù)字化的知識(shí)和信息作為關(guān)鍵生產(chǎn)要素、以現(xiàn)代信息網(wǎng)絡(luò)作為重要載體、以信息通信技術(shù)的有效使用作為效率提升和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要推動(dòng)力的一系列經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。其中，被提及的代表性數(shù)字技術(shù)主要包括：互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、金融科技及其他。2017 年 G20 德國(guó)杜塞爾多夫峰會(huì)發(fā)布的《G20 數(shù)字經(jīng)濟(jì)部長(zhǎng)宣言》雖然沒有明確指出新興數(shù)字技術(shù)的發(fā)展，但卻用大量篇幅對(duì)新興數(shù)字技術(shù)應(yīng)用的重要性進(jìn)行了闡釋。2018 年 G20 阿根廷薩爾塔峰會(huì)通過的《G20 數(shù)字經(jīng)濟(jì)部長(zhǎng)宣言》對(duì) 5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、區(qū)塊鏈等新興數(shù)字技術(shù)進(jìn)行了專題介紹。2019 年 G20 日本大阪峰會(huì)通過的《二十國(guó)集團(tuán)關(guān)于貿(mào)易和數(shù)字經(jīng)濟(jì)的部長(zhǎng)聲明》雖然沒有對(duì)新興數(shù)字技術(shù)進(jìn)行專題介紹，但其中多處提及新興數(shù)字技術(shù)的發(fā)展及其重要性，指出代表性數(shù)字技術(shù)主要包括人工智能、5G、物聯(lián)網(wǎng)、區(qū)塊鏈等�？梢�，2016 年以來(lái)，G20 峰會(huì)突出強(qiáng)調(diào)的代表性數(shù)字技術(shù)主要包括：互聯(lián)網(wǎng)、5G、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能和區(qū)塊鏈等。
2.經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織(OECD)
OECD 雖然沒有對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)進(jìn)行明確的定義，但是在 2015 年發(fā)布了兩項(xiàng)重要的有關(guān)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的報(bào)告，一份為《衡量數(shù)字經(jīng)濟(jì)》，另一份為《數(shù)字經(jīng)濟(jì)展望 2015》。其中，前一份報(bào)告從數(shù)字經(jīng)濟(jì)測(cè)度視角將數(shù)字技術(shù)直接等同于信息通信技術(shù)及信息通信技術(shù)與其他技術(shù)的融合(如生物技術(shù)和納米技術(shù));后一份報(bào)告則從數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展視角將數(shù)字技術(shù)界定為信息通信技術(shù)和物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，同時(shí)認(rèn)為物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)是數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基石。隨后，OECD 在其發(fā)布的《數(shù)字經(jīng)濟(jì)展望 2017》中設(shè)立了獨(dú)立章節(jié)對(duì)新興數(shù)字技術(shù)進(jìn)行了展望，主要包括物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能和區(qū)塊鏈，并對(duì)人工智能和區(qū)塊鏈進(jìn)行了深入分析[24]�？梢�， 2015 年以來(lái)，OECD 更加關(guān)注傳統(tǒng)信息通信技術(shù)以及物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能和區(qū)塊鏈等新興數(shù)字技術(shù)的發(fā)展[25]。
3.聯(lián)合國(guó)
聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展組織(UNCTAD)在 2017 年發(fā)布的《信息經(jīng)濟(jì)報(bào)告：數(shù)字化、貿(mào)易和發(fā)展》報(bào)告中，對(duì)支撐數(shù)字經(jīng)濟(jì)的 8 種關(guān)鍵性數(shù)字技術(shù)進(jìn)行了介紹，分別為：機(jī)器人、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)分析、 3D 打印、數(shù)字支付系統(tǒng)、數(shù)字平臺(tái)和社交系統(tǒng)。除此之外，該報(bào)告還對(duì)更廣泛意義上的數(shù)字技術(shù)進(jìn)行了介紹，主要包括電子商務(wù)、自動(dòng)化軟件、共享經(jīng)濟(jì)、在線就業(yè)平臺(tái)等[26]。隨后，聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展組織 2019 年發(fā)布了首份《數(shù)字經(jīng)濟(jì)報(bào)告》，該報(bào)告雖然沒有給出明確的數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義，但認(rèn)為數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義應(yīng)該反應(yīng)數(shù)字技術(shù)的發(fā)展與應(yīng)用，并設(shè)立獨(dú)立章節(jié)對(duì)新興數(shù)字技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了介紹，主要包括區(qū)塊鏈、3D 打印、物聯(lián)網(wǎng)、5G、云計(jì)算、自動(dòng)化和機(jī)器人、人工智能和數(shù)據(jù)分析[27]。可見，2017 年以來(lái)，聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展組織關(guān)注的代表性數(shù)字技術(shù)主要包括機(jī)器人、云計(jì)算、5G、3D 打印、物聯(lián)網(wǎng)、區(qū)塊鏈、人工智能、大數(shù)據(jù)分析、數(shù)字支付系統(tǒng)、數(shù)字平臺(tái)和社交系統(tǒng)等。
中國(guó)作為全球第二大數(shù)字經(jīng)濟(jì)體，近年來(lái)出臺(tái)了系列數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策，部分政策文件也對(duì)代表性數(shù)字技術(shù)進(jìn)行了闡述和關(guān)注。2016 年國(guó)務(wù)院印發(fā)的《“十三五”國(guó)家信息化規(guī)劃》突出強(qiáng)調(diào)了物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能、機(jī)器深度學(xué)習(xí)和區(qū)塊鏈等數(shù)字技術(shù)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的影響。作為全國(guó)首個(gè)大數(shù)據(jù)綜合試驗(yàn)區(qū)，貴州省 2017 年率先出臺(tái)了全國(guó)首個(gè)省級(jí)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃《貴州省數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃(2017 -2020 年)》，其中關(guān)注的代表性數(shù)字技術(shù)主要包括大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、虛擬現(xiàn)實(shí)等，并將物聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算作為發(fā)展的突破口。為了進(jìn)一步促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展和發(fā)揮數(shù)字經(jīng)濟(jì)效能，國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì) 2018 年 9 月 18 日聯(lián)合 18 個(gè)部委共同發(fā)布了《關(guān)于發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定并擴(kuò)大就業(yè)的指導(dǎo)意見》，其中多次提及的數(shù)字技術(shù)主要包括互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算和人工智能。除此之外，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的統(tǒng)計(jì)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局在 2018 年發(fā)布《新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新商業(yè)模式統(tǒng)計(jì)分類(2018)》，對(duì)大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能和物聯(lián)網(wǎng)等 4 種新技術(shù)服務(wù)進(jìn)行了單獨(dú)列示和詳細(xì)說明�？梢�，2016 年以來(lái)，中國(guó)關(guān)注的代表性數(shù)字技術(shù)主要包括電子商務(wù)、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈、機(jī)器深度學(xué)習(xí)和虛擬現(xiàn)實(shí)等。
綜上所述，雖然 3 個(gè)國(guó)際組織和中國(guó)相關(guān)政策文件中關(guān)注的代表性數(shù)字技術(shù)多達(dá)十多項(xiàng)，但得到普遍關(guān)注的主要為人工智能、區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算和物聯(lián)網(wǎng)等 5 項(xiàng)。有學(xué)者將前 4 項(xiàng)總結(jié)為“ABCD”，并對(duì)其在金融領(lǐng)域中的應(yīng)用進(jìn)行了闡述[28 -30]。其中，A 是指人工智能(AI)，B 是指區(qū)塊鏈(block chain)，C 是指云計(jì)算(cloud computing)，D 是指大數(shù)據(jù)(big data)。正如 OECD 在《數(shù)字經(jīng)濟(jì)展望 2015》指出的，物聯(lián)網(wǎng)則是數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基礎(chǔ)設(shè)施[31]，本文也將此考慮在內(nèi)，并將其簡(jiǎn)化為 IoT�；诖耍疚倪x擇人工智能、區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算和物聯(lián)網(wǎng)(簡(jiǎn)稱 ABDC +IoT)作為代表性數(shù)字技術(shù)，研究 A 股市場(chǎng)數(shù)字技術(shù)投資公告對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。
(二)研究假設(shè)
1.整體效應(yīng)假設(shè)
利用事件研究法對(duì)數(shù)字技術(shù)投資公告對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響進(jìn)行檢驗(yàn)，可以通過信號(hào)理論和有效市場(chǎng)假設(shè)進(jìn)行解釋[21]。其中，信號(hào)理論認(rèn)為，在信息不對(duì)稱情況下，數(shù)字技術(shù)投資者通過公告?zhèn)鬟f數(shù)字技術(shù)投資的市場(chǎng)價(jià)值信息，而市場(chǎng)投資者則根據(jù)公告信息甄別數(shù)字技術(shù)投資的真實(shí)價(jià)值信息;有效市場(chǎng)假設(shè)則指出，對(duì)于上市公司而言，數(shù)字技術(shù)投資者的信號(hào)傳遞和市場(chǎng)投資者的信號(hào)甄別會(huì)引起股票價(jià)格的即時(shí)波動(dòng)，從而將事件公告與股市反應(yīng)關(guān)聯(lián)在一起，可以用來(lái)確定事件是否向資本市場(chǎng)提供了有價(jià)值的信息�，F(xiàn)有大量文獻(xiàn)證實(shí)數(shù)字技術(shù)投資公告會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生正向的積極影響。具體而言，新興技術(shù)投資公告至少可以通過如下 5 種信號(hào)策略對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生積極影響：(1 )先發(fā)制人信號(hào)。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)環(huán)境中，企業(yè)所擁有的優(yōu)勢(shì)通常都是相對(duì)的和暫時(shí)的，這就要求企業(yè)必須能夠在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之前尋找到新的方向和機(jī)會(huì)，并及時(shí)采取行動(dòng)以便迅速有效地利用商機(jī)和獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在這種情況下，資本市場(chǎng)會(huì)對(duì)新興技術(shù)的早期采用者給予更加積極的反應(yīng)。(2)技術(shù)契合信號(hào)。企業(yè)在進(jìn)行新的技術(shù)投資時(shí)，通常會(huì)綜合評(píng)估該項(xiàng)技術(shù)與企業(yè)戰(zhàn)略、管理理念以及公司能力等諸多方面的契合程度。在這種情況下，新興技術(shù)的早期采用者通常被認(rèn)為具有更強(qiáng)的技術(shù)契合度，資本市場(chǎng)自然也會(huì)給予更加積極的反應(yīng)。(3)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)信號(hào)。根據(jù)資源理論，能夠幫助企業(yè)獲得潛在競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的資源，必須是具有價(jià)值和獨(dú)特性的，這種獨(dú)特性不僅包含稀缺性，還具有一定的不可模仿性和不可替代性。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代，新興的數(shù)字技術(shù)就具備了這樣的獨(dú)特性，尤其是對(duì)于早期采用者而言，資本市場(chǎng)會(huì)給予更為積極的反應(yīng)。(4)特定成本 /收益信號(hào)。雖然數(shù)字技術(shù)投資的實(shí)際回報(bào)存在爭(zhēng)議，但大量文獻(xiàn)和報(bào)道確認(rèn)和證實(shí)，數(shù)字技術(shù)投資會(huì)給企業(yè)帶來(lái)各種好處：從節(jié)省成本到運(yùn)營(yíng)效率提升，再到獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，最后到提升企業(yè)績(jī)效。因此，資本市場(chǎng)會(huì)從企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效提升角度給予數(shù)字技術(shù)投資更加積極的反應(yīng)。(5)經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)變信號(hào)。當(dāng)今世界，日新月異的新技術(shù)正在融入產(chǎn)品、服務(wù)與流程當(dāng)中，從而對(duì)現(xiàn)有的公司經(jīng)營(yíng)方式起到很大的改變作用，尤其是數(shù)字技術(shù)投資，通常被認(rèn)為是傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及數(shù)字企業(yè)強(qiáng)化商業(yè)模式的重要信號(hào)，資本市場(chǎng)也會(huì)對(duì)此給予積極的反應(yīng)[3]。
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上述研究和解釋主要針對(duì)西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)，那么數(shù)字技術(shù)投資公告會(huì)對(duì)中國(guó)上市公司價(jià)值產(chǎn)生何種影響?一般的觀點(diǎn)是，中國(guó)資本市場(chǎng)成熟度要弱于西方發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，從而對(duì)數(shù)字技術(shù)投資公告的反應(yīng)可能會(huì)相對(duì)遲鈍;同時(shí)，中國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家，數(shù)字技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施存在不足，從而使得投資的經(jīng)濟(jì)成果少于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，資本市場(chǎng)的反應(yīng)也會(huì)相對(duì)較弱。但追趕理論則認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家的技術(shù)落后于發(fā)達(dá)國(guó)家，恰恰為發(fā)展中國(guó)家的企業(yè)提供了很好的機(jī)會(huì)，以確定最有效的技術(shù)采用方式，從而發(fā)展中國(guó)家企業(yè)失敗的風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)大大減小，更有機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)彎道超車。中國(guó)信息通信研究院的系列數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展報(bào)告證實(shí)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)在中國(guó)已經(jīng)得到蓬勃發(fā)展和廣泛認(rèn)可，2016 年以來(lái)，中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)總體規(guī)模始終位列世界第二，且與美國(guó)的差距正在逐年縮小。有學(xué)者證實(shí)，部分?jǐn)?shù)字技術(shù)投資公告對(duì)中國(guó)上市公司價(jià)值起到了顯著的提升作用[20 -22]�；诖�，本文提出數(shù)字技術(shù)投資公告的整體效應(yīng)假設(shè)：
假設(shè) H1：數(shù)字技術(shù)投資公告會(huì)對(duì)上市公司市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生顯著的正向影響。
2.技術(shù)類別差異假設(shè)
數(shù)字技術(shù)是諸多新興技術(shù)的集合，不同技術(shù)有著較大的特征差異。以“ABCD +IoT”技術(shù)為例，差異主要包括：(1)人工智能技術(shù)，是以機(jī)器學(xué)習(xí)，特別是深度學(xué)習(xí)為核心，通過整合諸多能力以實(shí)現(xiàn)機(jī)器模仿人類智能行為的技術(shù)，突出強(qiáng)調(diào)技術(shù)的綜合性和戰(zhàn)略性。(2)區(qū)塊鏈技術(shù)，也稱分布式記賬技術(shù)，是一種由多方共同參與和維護(hù)的，使用密碼學(xué)保證傳輸和訪問安全，能夠?qū)崿F(xiàn)數(shù)據(jù)一致存儲(chǔ)、難以篡改、防止抵賴的記賬技術(shù)，突出強(qiáng)調(diào)其在數(shù)據(jù)安全方面的優(yōu)勢(shì)。(3)云計(jì)算技術(shù)，是指通過網(wǎng)絡(luò)統(tǒng)一組織和靈活調(diào)用各種 ICT 信息資源，實(shí)現(xiàn)大規(guī)模計(jì)算的信息處理方式，突出強(qiáng)調(diào)其在數(shù)據(jù)的存儲(chǔ)和調(diào)度方面的優(yōu)勢(shì)。(4)大數(shù)據(jù)技術(shù)，是指采用新型計(jì)算架構(gòu)和智能算法等處理具有體量大、結(jié)構(gòu)多樣、時(shí)效強(qiáng)等特征的數(shù)據(jù)的新技術(shù)，突出強(qiáng)調(diào)其在數(shù)據(jù)挖掘方面的優(yōu)勢(shì)。(5)物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，是指利用感知技術(shù)與智能設(shè)備對(duì)物理世界進(jìn)行感知識(shí)別，并通過網(wǎng)絡(luò)傳輸互聯(lián)，進(jìn)行計(jì)算、處理和知識(shí)挖掘，實(shí)現(xiàn)人與物、物與物信息交互和無(wú)縫鏈接的新興技術(shù)，突出強(qiáng)調(diào)其在數(shù)據(jù)生成方面的優(yōu)勢(shì)�？梢钥闯�，不同數(shù)字技術(shù)在特征和功能上存在較大差異，這將會(huì)使得資本市場(chǎng)對(duì)不同數(shù)字技術(shù)所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效果產(chǎn)生不同的看法，從而做出不同的反應(yīng)�；诖�，本文提出數(shù)字技術(shù)投資公告的技術(shù)差異效應(yīng)假設(shè)：
假設(shè) H2：不同數(shù)字技術(shù)的投資公告會(huì)產(chǎn)生不同的市場(chǎng)價(jià)值公告效應(yīng)。
3.行業(yè)類別差異假設(shè)
信息技術(shù)(IT)創(chuàng)新和應(yīng)用是數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基石，數(shù)字技術(shù)發(fā)展則是信息技術(shù)發(fā)展的重要體現(xiàn)，同樣具備傳統(tǒng)信息技術(shù)的主要特征[30]。李等人(Lee et al.，2017)指出，相比于非 IT 類公司，IT 類公司具有更強(qiáng)的 IT 能力，這種 IT 能力的形成以 IT 資源為基礎(chǔ)，主要包括人力 IT 資源，物理 IT 基礎(chǔ)設(shè)施和無(wú)形的 IT 支持資源，其中，無(wú)形的 IT 支持資源又可以細(xì)分為企業(yè)文化，專有技術(shù)和環(huán)境導(dǎo)向等[6]。除了物理 IT 基礎(chǔ)設(shè)施，人力 IT 資源和無(wú)形的 IT 支持資源很難通過短時(shí)間的投資進(jìn)行快速積累。這使得具有更多 IT 資源的公司能夠具備更強(qiáng)的 IT 能力，而具有更強(qiáng) IT 能力的公司則可以更高效地利用 IT 資源來(lái)創(chuàng)造更高的價(jià)值，從而形成正向的反饋機(jī)制。已有的大部分相關(guān)文獻(xiàn)也都指出數(shù)字技術(shù)投資公告效應(yīng)存在顯著的行業(yè)差異，且 IT 類公司的 IT 投資公告對(duì)企業(yè)價(jià)值具有更為顯著的積極影響。根據(jù)中國(guó)信息通信研究院發(fā)布的《中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)白皮書》(2017、2018、2019)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)包括數(shù)字產(chǎn)業(yè)化和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化兩大部分。數(shù)字產(chǎn)業(yè)化，也稱為數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)部分，主要包括電子信息制造業(yè)、信息通信業(yè)、軟件服務(wù)業(yè)等。產(chǎn)業(yè)數(shù)字化，也稱為數(shù)字經(jīng)濟(jì)融合部分，主要為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)由于應(yīng)用數(shù)字技術(shù)而帶來(lái)的生產(chǎn)數(shù)量和生產(chǎn)效率提升的部分。其中，前者以數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新為核心驅(qū)動(dòng)力，具有更多的數(shù)字技術(shù)資源和更強(qiáng)的數(shù)字技術(shù)能力�；诖�，本文將上市公司劃分為數(shù)字產(chǎn)業(yè)化類和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化類兩大部分，并提出數(shù)字技術(shù)投資公告的行業(yè)差異效應(yīng)假設(shè)：
假設(shè) H3：數(shù)字產(chǎn)業(yè)化類上市公司的數(shù)字技術(shù)投資公告具有更強(qiáng)的正向效應(yīng)。
4.企業(yè)規(guī)模差異假設(shè)
大量實(shí)證研究表明，公司規(guī)模是影響上市公司股價(jià)對(duì)投資事件反應(yīng)的重要因素，但相關(guān)研究結(jié)果并不一致。關(guān)于公司規(guī)模對(duì)上市公司數(shù)字技術(shù)投資公告效應(yīng)的影響，存在 3 種主要觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)認(rèn)為，根據(jù)資本市場(chǎng)理論，小公司相比大公司而言更不容易受到媒體和分析師的關(guān)注，信息不對(duì)稱問題更為嚴(yán)重，市場(chǎng)有效性更弱，從而導(dǎo)致市場(chǎng)傾向于對(duì)小公司數(shù)字技術(shù)投資公告做出更為積極的反應(yīng)[5]。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，根據(jù) IT 資源理論，大公司通常具有更加充足的人力資源、更加先進(jìn)的技術(shù)水平、更加完備的基礎(chǔ)設(shè)施和更加完善的內(nèi)外部環(huán)境，從而使得大公司在適應(yīng)和使用數(shù)字技術(shù)方面具備更多的優(yōu)勢(shì)，因此，市場(chǎng)會(huì)對(duì)大公司數(shù)字技術(shù)投資公告做出更為積極的反應(yīng)[6，20]。還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，大公司雖然在 IT 資源方面更具優(yōu)勢(shì)，但也通常擁有更大規(guī)模的閑置資源;同時(shí)，隨著業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模越來(lái)越大，公司 IT 投資水平也會(huì)越來(lái)越高，導(dǎo)致其更容易陷入組織慣性，從而降低數(shù)字技術(shù)投資的潛在價(jià)值。相比之下，小公司在采用新技術(shù)時(shí)會(huì)顯得更加敏捷和靈活，因此，市場(chǎng)會(huì)對(duì)小公司數(shù)字技術(shù)投資公告做出更為積極的反應(yīng)[16]。可以看出，不僅基于資本市場(chǎng)理論和 IT 資源理論的研究結(jié)果存在差異;同樣基于 IT 資源理論的相關(guān)研究也存在截然相反的結(jié)果�；诖�，本文提出數(shù)字技術(shù)投資公告的規(guī)模差異效應(yīng)假設(shè)：
假設(shè) H4：不同規(guī)模上市公司數(shù)字技術(shù)投資公告的市場(chǎng)反應(yīng)存在顯著差異。——論文作者：孫 潔 李 峰 張興剛
